La marcha de la coyuntura también ha sido alcanzada por una "grieta" de interpretación, dependiendo del énfasis que se coloque en la inflación por un lado, y en el empleo, el riesgo país y las reservas, por el otro. El gobierno ha elegido darle prioridad a la consolidación de la estabilidad. Con el lanzamiento del programa del 11 de abril se puso en evidencia la resistencia oficial a emitir pesos, aun con contrapartida de dólares, pese a efectos colaterales como el endurecimiento de las condiciones crediticias y, por esa vía, algún freno adicional en el nivel de actividad.
De ese modo, recuperar reservas propias del BCRA y lograr bajas adicionales de riesgo país pasó a ser un flanco débil del programa y ahora se evalúa el alcance que pueda tener la captura de divisas a través de la emisión de deuda en pesos. Con el riesgo país en torno a los 680 puntos, los contornos de la economía de cara a 2026 y 2027 seguirán plateando interrogantes pero, desde el punto de vista oficial, lo que vale es que la inflación de mayo haya marcado el 1,5 % mensual y en junio pueda ubicarse en torno al 2,0 %, pensando en el resultado de las elecciones.
En función del mediano plazo, se necesita llevar la prima de riesgo país por debajo de los 500 puntos y, si con los resultados electorales de setiembre y octubre no alcanza, habrá que pensar en un "Plan B".
La "grieta" en la lectura de los indicadores económicos no es tan amplia como para destruir puentes que la atraviesen. Por un lado, el incumplimiento parcial de metas comprometidas con el FMI no está haciendo descarrilar el programa; por otro lado, cuando algunos supuestos no se cumplen, aparece cierto pragmatismo en la gestión oficial. Se corrige sobre la marcha,aunque cueste reconocerlo.
Desde la firma del acuerdo con el FMI, la trayectoria de las reservas brutas y netas del Central ha sido divergente. Las primeras ya superaron los 40,0 mil millones de dólares, pero las netas registran todavía un rojo de 7,3 mil millones.
Esa asimetría fue un nuevo llamado al pragmatismo, con medidas que se anunciaron en la segunda semana de junio. Ya no se espera llegar al piso de la banda para comprar dólares, y el manejo de la liquidez ya no será una función de operaciones cambiarias a ambos extremos de las bandas. Se hizo explícito que el manejo de la liquidez pasará por operaciones de mercado abierto realizadas por el Tesoro, lo cual ya se expresa en mayor volatilidad para la tasa de interés. Se profundizó en el "modelo Bontes" para acumular reservas emitiendo bonos de deuda en pesos a ser suscriptos con dólares, con el propósito de colocar el equivalente a 1000 millones por mes, una dinámica que será monitoreada por el mercado, tanto en montos como en el nivel de la tasa de interés en pesos (26,65 % anual, último dato).
Entre esos anuncios, se confirmó la firma de un crédito con garantía de títulos del BCRA (REPO) por 2,0 mil millones de dólares y se abrió una ventanilla de "operaciones especiales" en el mercado cambiario, destinada a ingresar dólares que formen parte de créditos y/o inversiones por números que superen un determinado piso.
Pasando en limpio los poco más de dos meses transcurridos desde la salida del cepo para personas físicas, se tiene que el gobierno recuperó el "centro del ring": de la inflación de 3,7 % de marzo se pasó al 1,5 % en mayo, y de operaciones concertadas a 1475 pesos por dólar en el mercado de futuros para fin de año, en el presente esos contratos se pactan a 1334 pesos por dólar.
Sin embargo, pese al cambio de régimen y las "bandas de flotación", subsisten indicios de la preferencia oficial por el "ancla cambiaria": para una inflación que en el primer semestre de 2025 habrá acumulado 15,5 %, se corresponde una variación del tipo de cambio de exportación del orden del 11,0 % (partiendo del "blend" de fin de 2024). Las operaciones en los mercados de futuros y la astringencia de pesos son los instrumentos para este combo de políticas
Si la “agenda política” puede llegar a ser "monotemática", concentrando el gobierno energías en la baja de la inflación, la "agenda económica" necesita más horizonte temporal. El resultado de las elecciones legislativas importa, pero también el evitar que se acumulen desequilibrios y que, si éstos aparecen, las correcciones sean lo menos traumáticas posibles.
Por Jorge Vasconcelos / BaeNegocios
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