La inflación de los acreedores

Inercia

La recalibración de las bandas cambiarias terminó de atar el dólar a la inflación. Al ajustar el techo en función del IPC, el tipo de cambio dejó de ser un ancla para convertirse en una variable indexada. Dólar e inflación pasan a moverse en el mismo riel, con rezago, pero en la misma dirección. No es un detalle técnico: es una definición que cambia la dinámica de precios de toda la economía.

En la Argentina, el dólar no es sólo un precio más. Es el precio rector. Ordena expectativas, estructura contratos y funciona como referencia incluso para sectores que no importan ni exportan. Cuando ese precio se indexa a la inflación, el mensaje es nítido: si suben los precios, el dólar va a subir. Y si el dólar va a subir, los precios se adelantan. Ahí se activa la inercia inflacionaria. Los aumentos pasados no quedan atrás: se proyectan hacia adelante. La inflación pasa a reproducirse por memoria y anticipación.

Ese mecanismo se potencia con la indexación. Alquileres, tarifas,  y deuda empiezan a ajustarse con fórmulas explícitas o con reflejos automáticos. Aun cuando el dólar esté contenido en el corto plazo, la indexación no se apaga: se acumula. El atraso cambiario deja de ser un freno y se transforma en una expectativa de corrección futura.

Esa estructura deja en evidencia un problema más profundo. La teoría oficial sostiene que con emisión contenida y disciplina fiscal la inflación debería apagarse sola. Pero la práctica muestra otra cosa. Con la demanda en caída y sin expansión monetaria, los precios igual suben.

Estanflación

El manual oficial dice que la inflación es, siempre y en todo lugar, un fenómeno monetario. Menos pesos, menos precios. Disciplina fiscal, emisión contenida y el problema se apaga solo. La realidad respondió con uvas. Y no fueron pocas.

Con ventas en caída, consumo retraído y sin expansión monetaria, los precios volvieron a subir. No por exceso de demanda, sino por miedo a quedarse atrás. El dogma quedó enterrado bajo una pila de listas nuevas.

Los números son tozudos. En alimentos, la demanda cae hasta 20% interanual, pero varias fábricas ya enviaron listas de precios con aumentos superiores al 5% a partir de enero. En supermercados, las grandes cadenas registraron subas promedio del 0,7% en una sola semana. En carnicerías, el ajuste fue más brutal: hasta 35% en menos de un mes, con otro 10% en evaluación. En los barrios, las marcas líderes marcaron el ritmo: Coca Cola subió 5%, Bimbo aplicó el mismo ajuste, La Virginia pasó listas con 8%, Arcor acumuló otro 8% en el mes. La inflación de alimentos ya corre entre 3,7% y 4% mensual.

Nada de eso ocurre en un mercado recalentado. Ocurre en un mercado exhausto. Con ventas que no repuntan, muchas empresas dejaron de competir por volumen y pasaron a defender márgenes. La lógica ya no es ganar más, sino perder menos.

Los costos fijos empujan sin pausa. El transporte trepó más de 900%, electricidad 344%, gas 617% desde la asunción de Javier Milei. El panorama no da tregua hacia adelante. 2026 arranca con nuevos aumentos de tarifas: luz, gas, agua y cloacas entre 2,5% y 4%, antes de la quita de subsidios que puede llevar los incrementos a dos dígitos, especialmente en gas. El precio mayorista del gas pasará de USD 2,95 a USD 3,79 por millón de BTU. Ese salto no se evapora. Se traslada.

En ese contexto, las importaciones tampoco cumplieron la promesa de disciplinar precios. En el período de mayores aumentos de alimentos, se registró el mayor ingreso de productos importados. La competencia externa no abarató. La estructura de costos volvió a mandar.

Las empresas miran energía, insumos, reposición, alquileres y costos financieros, todos explícita o implícitamente dolarizados, y ajustan ahora para no quedar atrapadas después. No es especulación abstracta. Es cobertura. El dólar todavía no subió en la pizarra, pero ya sube en los papeles. Y cuando el dólar sube en los papeles, los precios se mueven antes en la góndola.

La recalibración de las bandas cambiarias, indexadas a la inflación, funciona entonces como una señal de precio adelantada. Si el techo se corre, el dólar de mañana vale más que el de hoy. En una economía bimonetaria e indexada, ese mensaje se traduce rápido en remarcaciones de precios.

La foto final es incómoda para el manual. Precios que suben con consumo en baja. Inflación sin emisión. Remarcaciones sin demanda. Estanflación. Una economía donde la inflación no responde al recorte monetario, porque no nace del exceso de pesos, sino de una estructura de costos indexada al dólar y de expectativas que el propio esquema cambiario se encarga de reforzar.

Corrida

El año se apagó con un ruido conocido. Es ese zumbido persistente que antecede a las corridas cambiarias. Una tensión que no se disimula y que el equipo económico intenta contener quemando dólares, mientras el mercado hace su propia contabilidad, lejos del relato.

La señal más nítida no vino de un precio aislado, sino del volumen. En las últimas ruedas se observó un salto abrupto y concentrado del monto operado en el mercado de cambios y en los segmentos vinculados al MEP. No fue un goteo estacional ni un ajuste marginal: fue un crecimiento acelerado. El segmento oficial saltó de operar un promedio de 200 millones de dólares diarios a comercializarse más de 900 millones. Cuando muchos quieren cubrirse al mismo tiempo, el volumen habla antes que el precio.

Ese movimiento fue acompañado por la otra cara de toda corrida contenida: la disparada de las tasas. La caución, una referencia central del sistema financiero, volvió a los tres dígitos y rozó niveles que no se ven en contextos de normalidad, 140%.

No es un dato técnico. Es el precio que el sistema paga para frenar la dolarización con pesos cada vez más caros. Cuando la tasa se dispara así, el mensaje es claro: no alcanza con persuadir, hay que encarecer el escape.

Desde el oficialismo se repite una explicación cómoda: faltan pesos, por eso sube la tasa; y como sube la tasa, alguien vende dólares. El problema es que esa lectura confunde el síntoma con la causa. No estamos ante una escasez de pesos, sino ante algo más profundo y más incómodo: una pulsión dolarizadora. Los pesos existen, pero nadie quiere quedarse con ellos más tiempo del estrictamente necesario. No es iliquidez; es desconfianza.

La evidencia está en el comportamiento conjunto de las variables. Si el problema fuera falta de pesos, no se vería semejante presión simultánea sobre el dólar y las tasas. Lo que se observa es lo contrario: cada vez que el mercado detecta que el pico estacional de demanda de pesos empieza a quedar atrás, la demanda privada de dólares aparece con más fuerza. Es un reflejo casi automático. Menos pesos obligatorios, más dólares deseados.

Los precios de los bonos y las acciones terminaron de completar el cuadro. Dejaron de acompañar el optimismo discursivo y empezaron a reflejar dudas más elementales. No hay conspiración en eso. Cuando la estabilidad depende de vender activos escasos y de subir el costo del dinero a niveles asfixiantes, el cálculo cambia. Y cuando cambia el cálculo, cambian los precios.

La corrida, entonces, no es sólo un movimiento cambiario. Es un fenómeno integral. Es volumen que crece de golpe. Es tasa que se dispara. Es intervención cada vez más visible. Es una economía que no demanda pesos ni crédito, sino cobertura.

La corrida sintetiza dos frentes de duda que el mercado está mirando al mismo tiempo. El primero es el de la solvencia, no en el sentido inmediato del próximo vencimiento, sino en la secuencia.

Si bien todo parece indicar que el pago fuerte de enero, del orden de los 4.500 millones, está garantizado vía crédito repo con bancos comerciales; se zafa pero no gratis. Ese tipo de salvataje no suele venir con flores sino con tasas inconfesables, de esas que no se anuncian y se pagan en silencio. Todo indica que esa puerta está abierta y que será utilizada, aunque todavía no está cerrado ni confirmado. Pero aun si se concreta, el problema no se resuelve: se gana tiempo. En febrero asoma otro vencimiento pesado, 3.000 millones de dólares en BOPREALES, y después la cuenta sigue.

El segundo frente es el de la liquidez. Ahí la lógica es preventiva: se tantea el techo de la banda, se observa cuánta munición real hay para defenderlo y, mientras tanto, se arma cobertura por si el dólar se aproxima a ese límite.

Estado

El Gobierno que vino a destruir el Estado, gobierna interviniendo. No en la producción ni en el empleo, sino en los precios financieros clave: el dólar y la deuda. Ahí el Estado no se retira. Opera para sostener un equilibrio cada vez más frágil.

La intervención ya no se disimula. No sólo en el mercado oficial para evitar que el tipo de cambio cruce el techo de la banda, sino también en los dólares financieros. La acción sobre el MEP, utilizando bonos públicos en manos del propio Estado, incluidos títulos del Fondo de Garantía de Sustentabilidad, funciona como un tapón transitorio.

El resultado es un esquema de contención múltiple: dólar pisado con ventas oficiales, tasa elevada para desalentar la salida y bonos usados como herramienta de control. El mecanismo es viejo. Lo llamativo es el timing. Todo esto ocurre a contramano de una narrativa oficial que prometía exactamente lo contrario: tasas a la baja, crédito y recuperación del consumo. La realidad eligió otro camino.

En ese marco, el Gobierno volvió a mover piezas en el tablero de la deuda en dólares. No salió el Tesoro a buscar financiamiento directo en el mercado. Optó por otro camino: transferir bonos al Banco Central. El gesto parece técnico. El efecto es político y financiero.

Según la información oficial, el Tesoro entregó al BCRA títulos en dólares por hasta USD 9.000 millones. Con esa operación, el Central quedó habilitado a utilizar esos papeles en distintas operaciones. El punto decisivo es que no está definido el destino final. Los bonos pueden funcionar como garantía de un préstamo repo con bancos internacionales o pueden terminar volcados, total o parcialmente, al mercado secundario.

La secuencia es simple. El Tesoro emite o transfiere títulos. El BCRA los incorpora a su balance. Desde ahí decide cómo usarlos. Como colateral para obtener dólares de corto plazo o como instrumento de intervención para contener cotizaciones. En ninguno de los dos casos ingresan dólares genuinos a las reservas.

La ambigüedad no es casual. El Gobierno habló de garantizar un repo, pero evitó detallar la letra chica. Y en operaciones de este tipo, la letra chica define todo. Sobre todo en un contexto atravesado por litigios, fallos adversos y riesgo jurídico persistente.

La diferencia central pasa por el tipo de bono involucrado. Los Bonares están bajo legislación argentina. Los Globales, bajo ley extranjera. Para los bancos internacionales, esa diferencia no es técnica. Es determinante. La ejecutabilidad del activo es la condición básica para aceptar una garantía. De eso depende que el repo exista, cuánto cueste y bajo qué condiciones.

Esa definición también determina otra cosa: qué papeles quedan disponibles para intervenir en el mercado financiero local. Los mismos bonos que pueden empeñarse para traer dólares también pueden venderse para sostener precios. La frontera entre financiamiento y control cambiario es tenue. Y deliberadamente borrosa.

En los hechos, el esquema abre más preguntas que certezas. Si los bonos se usan como garantía para obtener dólares de corto plazo, el costo financiero todavía no fue informado. Si se usan para el mercado secundario, el objetivo es claro: contener expectativas utilizando deuda del Tesoro. En ambos casos, el recurso es el mismo. Se gana tiempo. No se resuelve la restricción estructural.

Mientras tanto, la transferencia de bonos del Tesoro al Banco Central va en sentido contrario al proceso de saneamiento del balance que el propio Gobierno dice impulsar. En lugar de reducir la exposición del BCRA a títulos públicos y fortalecer sus activos con reservas genuinas, la operatoria vuelve a cargar al Central con deuda del Tesoro. Es un atajo conocido para cubrir urgencias fiscales y cambiarias.

Tragicomedia

La escena no es idéntica, pero rima. En diciembre de 2017, Federico Sturzenegger anunció la “recalibración” de las metas de inflación como un gesto de realismo técnico. Ocho años después, el gobierno recalibra las bandas cambiarias atándolas al IPC. Cambia el instrumento, no la lógica. Cuando el programa original empieza a crujir, se ajusta la regla. Y ese ajuste, otra vez, dialoga más con las exigencias del financiamiento externo que con la economía cotidiana.

Fue una escena que el tiempo convirtió en meme económico y en trauma profesional colectivo. El 28 de diciembre de 2017 en un salón prolijamente iluminado de la Casa Rosada, una mesa larga donde el Banco Central parecía invitado a su propio velorio institucional.

Sturzenegger, Peña Braun, Dujovne y Caputo

En un extremo estaba Federico Sturzenegger, entonces presidente del BCRA, sonrisa tensa y mirada de alumno aplicado. A su lado, y no por casualidad, Marcos Peña, Nicolás Dujovne y Luis Caputo. El mensaje era claro antes de que alguien abriera la boca: el Banco Central ya no hablaba solo.

El anuncio fue técnico, pero el tono era de comedia involuntaria. Se modificaban las metas de inflación. La inflación ya no iba a ser la que era, sino otra, más alta, pero explicada con entusiasmo pedagógico. Y ahí apareció la frase que pasaría a la historia: “Mas menos dos”.

Sturzenegger intentó decir que la inflación tenía bandas, márgenes, intervalos de confianza. Pero la frase sonó exactamente como lo que era: un intento de relativizar el fracaso con una regla de tres hecha con plastilina.

Lo que siguió ya es conocido: corrida, endeudamiento acelerado, regreso al FMI y un Banco Central cada vez más chico frente a un Ministerio de Finanzas cada vez más grande.

Con los años, la escena ganó otra lectura. No fue solo un error técnico ni una frase desafortunada. Fue el acta de defunción de un experimento: la idea de que se podía domar la inflación argentina con powerpoints, credibilidad importada y frases de manual en ingles.

Entonces como ahora, el destinatario es claro. Los acreedores exigen acomodar la arquitectura del programa para garantizarse el cobro de las deudas, aún cuando eso implica dinamitar la estructura de precios internos.

Por Luciana Glezer / El Cohete a la Luna